（本文作于2023年5月27日）

(資料圖)

在市場經濟條件下，任何行業均是有周期的，只是強弱、長短不同。但為什么任何行業均有周期呢？以前我對這個問題思考得并不深刻，但是隨著投資時間的漸長，加之對一些行業長期的觀察，我終于明白歸根到底還是與人性有關。比如，當行業形勢向好之時，行業內的各企業便容易充斥著樂觀的情緒，其結果便是紛紛擴大再生產，這樣做的結果自然便會形成最終的競爭加劇，甚至形成“肉搏戰”，當競爭達到一個白熱化的“頂點”之時，行業形勢便趨于向下，甚至進入“嚴冬”，于是強壯的生存或者進一步壯大起來，弱小的便被淘汰，于是行業完成了一個完整的輪回周期，企業間的競爭格局也完成一次重新洗牌。原來我以為這種“慣性驅使”、“旅鼠般的跟隨”只是發生在股市之中，實際上在實業領域也是若明若暗地存在著的（相比較于實業領域，只是股市表現得更劇烈一些而已），而這一切均是歸于人性。

那么，在大家都“擴產”的形勢下，作為一個理性的企業不進行這種擴大再生產是不是可以呢?

據我的觀察，多數情況下企業是不可能做到的，因為競爭對手們均在擴大再生產，侵占市場份額，而你卻獨善其身，固步自封，最終的結局可能更不會妙，所以，一旦行業的擴產形勢形成一種慣性的力量，是任何企業也難以逃避的。芒格說，市場就像一個巨大的生態系統，此話確實不假，或許企業的發展、社會的進步就是這樣不斷進化、發展著的，而且永無休止，生生不息。

在本札記的開頭，我先作上面這樣一段行業周期的描述是想表達什么意思呢？

就是說，我們在觀察一個行業之時，首先應該站在這樣一個更為廣闊的視角，去分析和洞察所投企業的行業發展走勢，然后再做出自己的投資判斷。下面，以白酒行業為例，我嘗試著進行一點分析。

改革開放以來，我國的白酒行業是有著自己的周期的。1998年恰逢亞洲金融危機，以“山西朔州假酒案”為爆發點，當時整個白酒行業跌入了低谷，別看現在茅臺的風光無限，那時的茅臺酒卻是滯銷的，甚至公司不惜動用一切動銷力量（包括管理層到全國各地拜訪經銷商）來確保完成年度任務。這個低谷過后，白酒行業進入了所謂的“黃金十年”。2012年在強力反腐的形勢下，整個白酒行業又跌入了低谷，那時的茅臺雖然收入與凈利潤并未出現嚴重下滑（2014年、2015年保持了個位數增長），但是股價卻跌入了低谷（股價100元左右，今天看著是不是令人眼饞？），直到2015年、2016年隨著消費升級、換檔，整個白酒行業才進入新一輪的復蘇與繁榮。在這個時期，以茅臺為典范，白酒企業的投資者也賺了個盆滿缽滿，應該說，這也是白酒投資者最為“甜蜜”的一段時期。

回顧歷史，是為了更好地展望未來。那么，當下的白酒行業又處于一個周期的什么階段呢？

我個人判斷，目前極有可能處于下行周期之中。其理由如下：

1、在三年疫情期間，大多知名酒企的收入與利潤仍然保持了雙位數的增長，然而這種增長依靠常識判斷，我認為并不完全是真實的增長，有的酒企更多的可能是增加了生產庫存和渠道庫存，也就是說，廠家生產出的白酒并沒有真的被我們消費者喝掉（保持合理的庫存也是必要的）。

我這樣說，是有一些數據支撐的，比如，據云酒頭條報道，2022年報顯示，A股19家白酒上市公司總庫存約1323.60億元，2021年為1139.19億元，同比增長16.18%；2023年19家公司中，僅金種子一家庫存減少。

生產端庫存兩位數增加，銷售端如何？

來自A股和新三板酒類流通企業數據顯示，2022年酒類流通企業庫存普遍增加10%-30%。個別龍頭酒企存貨占總資產40%以上，去庫存成為當務之急。

在這一背景下，酒企們“真金白銀”主動出擊，火力全開送紅包中大獎開蓋有獎等促銷活動，如：

2022年12月起，五糧液啟動元春活動，為回饋用戶推出五糧液1618掃碼領紅包，活動期間消費者購買五糧液1618，通過微信掃一掃產品蓋內碼，就有機會獲得金額不等的紅包獎勵；

2023年3月，國窖1573推出“掃碼驗真偽 贏現金紅包”促銷活動，活動期間消費者購買52度國窖1573（2022二維碼裝），特等獎可以得到現金紅包1573元，綜合中獎率達到99.99%；

2023年開始，貴州珍酒推出在指定網點購買珍五、珍八、珍15等產品“六個瓶蓋兌一瓶酒”活動。（以上均來自于云酒頭條報道）

從以上諸多酒企開展的送紅包、開大獎促銷活動看，當下白酒市場的競爭不可謂不激烈。

2、諸多酒企一方面擴產，一方面又產能利用率不足。

據有關統計，2022年，共有8家白酒上市公司公布了9個擴產項目，計劃投資總額約572.7億元，將帶來至少33.4萬噸新增產能。其中貴州茅臺、山西汾酒、今世緣、舍得酒業的項目投資額都超過50億元，均是萬噸及以上產能規模。此外根據年報，古井貢酒、酒鬼酒、老白干酒、巖石股份（即上海貴酒）都在繼續推進既有在建產能工程。

按照中國酒業協會理事長宋書玉今年3月分享的數據，2022年各白酒企業共宣布了近50個擴產項目，涉及資金不少于2000億元，擴充產能百萬噸。以白酒行業目前產能規模來看，這部分新增產能占到16%-20%。

有專家指出，新一輪白酒擴產實際以頭部白酒企業為主，本質上是優質產能的擴產，目的是適應自身產品結構和酒類消費的升級。換言之，白酒企業擴產，既是抓住行業集中度提升紅利的必然舉動，也是應對存量競爭時代的不得不為之舉。

然而據有關新聞報道，去年只有貴州茅臺、瀘州老窖、古井貢酒、老白干酒、酒鬼酒、巖石股份6家酒企出現了滿負荷甚至超負荷生產的情況；有近一半的白酒上市公司產能利用率不到70%，其中有的產能利用率還不到50%，因此去庫存成為當務之急。

國家統計局數據顯示，去年全國規模以上白酒企業產量671.2萬千升，這是自2016年白酒產量達到峰值1358.4萬千升之后，連續6年產量下滑。很顯然，白酒行業已進入存量競爭、擠壓式發展的時代。

這里說明一下：以上內容和數據均是來自于相關新聞報道，真實與否自己并沒有甄別。實際上汲汲于具體的數字沒有多大意義（比如，究竟渠道庫存多少為合理，本人也不清楚，同時我想真正搞清楚了也不容易），但我們可以從這些“模糊的正確”中判斷當前白酒行業的發展態勢。

3、市場走勢與上市酒公司的業績出現“背離”的態勢。

我們說市場先生是愚蠢的，這是就短期而言的，長期而言，市場先生（作為一個整體）還是聰明的。近兩年名酒上市公司的收入與凈利潤多保持了兩位數的增長，其業績不可謂不紅紅火火，然而市場先生似乎不買賬，以茅臺為代表，各上市酒公司的股價自2021年初見頂以后，已經調整了兩年多的時間，上市公司股價與其業績出現“背離”的態勢，這似乎也反應了市場的一種普遍預期。

寫到這里，可能有人會說，你既然對白酒行業的周期描述得如此清楚，那為何不在周期的高點清倉賣出，或者等到周期的低點再買入呢？

這就涉及到投資的具體實踐問題了，實際上周期總是勝在后，一個行業的周期高點和低點只有走出來我們才會容易看清楚的，而且在這個世界上，我還沒有發現有哪一位投資者會依靠準確地判斷周期而賺大錢。偉大如巴菲特能夠做到嗎？看他的投資歷史記錄，他也是做不到如此神準的！

那么，既然周期不好判斷，我們又如何面對周期呢？這個問題，我認為倒好辦了：

一者，既然周期就像春夏秋冬一樣轉換，并且是客觀存在著的，那么，我們就要忍受這種周期，就像我們有順風的時候，就一定會有逆風的時候一樣，特別是當我們處于逆風之時，就要耐心地靜靜等待，并且自己要堅信，未來的順風一定會到來；

二者，利用白酒行業周期的下行階段，收集優質股權，即我經常說的“攢股”。當下，我認為就到了這個階段（有錢持續買入，或分紅再投資）。需要指出的是，自然界的生態系統告訴我們，這個世界的進化與演繹就是叢林法則（弱肉強食），企業界的進化也是如此，因此，永遠地抓住龍頭是最好的投資策略之一。仍以茅臺為例，當行業跌入低谷，茅臺就像是不同的物種，其抗打擊能力是其他酒企難望其項背的，所以，當下我仍將之作為非賣品、收藏品來對待，并且如果自己有錢了，不排除繼續收集其優質股權。

三者，對于周期實際上我也判斷不準（以上也僅僅是我直覺判斷，按五糧液董事長曾從欽的說法是，白酒行業仍處于以結構性繁榮為特征的新一輪長周期，呈現出增長性、結構性、擠壓式三大趨勢，白酒行業正在加快向優勢品牌、優勢企業、優勢產區集中，同時存量競爭態勢越發明顯），因為唯有一個周期全部走出來才會看清全局，同時，對于短期的股價走勢我也向來作不可知狀，而且我認為，也沒有什么股神對于短期的股價走勢能夠判斷得神準，所以，只要進入擊球區，我認為有錢就可以揮桿。

以上，才是我分析所謂周期的核心要義，也是我作此札記的目的所在，當然，僅僅是個人觀點，并不構成投資的建議，切記！