中泰證券（600918）股份有限公司孫穎,劉銘政近期對魯陽節能（002088）進行研究并發布了研究報告《陶纖龍頭乘”雙碳“春風，奇耐深度賦能促加速成長》，本報告對魯陽節能給出買入評級，當前股價為23.69元。

魯陽節能

(資料圖片)

報告摘要

陶纖龍頭經營質量持續優化，迎加速成長。公司系國內陶瓷纖維行業絕對龍頭，具備50萬噸陶纖產能(截至22H1)，估算行業市占率超50%。2015年奇耐成為控股股東后，公司規模及技術優勢持續強化，盈利中樞穩步提升，陶纖產品毛利率基本保持在40%左右，2021年整體實現營收/歸母凈利31.6、5.3億元，同比+36%/+44%，均創歷史最佳水平。2022年6月，奇耐完成對公司要約收購，有望開啟公司成長新篇章。

陶纖行業：性價比優異+需求景氣望促滲透率提升，高端市場格局優異。1)陶纖性能優異，性價比絕佳。陶瓷纖維屬高效絕熱材料，具有重量輕(較耐火磚輕75%、較澆注料輕90%-95%)、低導熱率(耐火磚的1/8、澆注料的1/10)、施工便利等優勢。使用每噸陶纖年平均節約200噸標準煤熱能，價值約為陶纖價值41倍。2)受益下游產能擴張，需求景氣高。據我們測算，2021年國內陶纖銷量約83萬噸，由于起步較晚，在耐火保溫行業滲透率僅約3.5%。2022-2025年，國內煉油產能預計自9.2億噸增至9.8億噸，乙烯產能自4675萬噸提升至6360萬噸，且伴隨存量產能提高，替換需求預計也將大幅上升。保溫材料占煉化設備廠商成本僅約5%，陶纖有望憑借優異性能進一步打開市場。3)高端市場格局優，強制性能耗標準望促行業產能出清。目前國內陶纖產能100萬噸左右，CR3約80%。據性能劃分，下游運用可分為高端耐火和低端保溫市場。高端市場方面，由于下游集中于大型工業企業，只有具備一定生產規模的企業才能為客戶提供全方位產品服務，從而建立長期合作，且參與玩家較少，格局較優。低端市場方面，2022年11月，行業能耗強制性國標正式實施，現有產線尤其低端產線仍有至少10%未能達標，屆時落后產能或將被強制性出清，行業格局望進一步優化。

魯陽節能：規模與技術優勢持續強化，奇耐協同前景可期。1)產能持續提升，大型項目經驗豐富。截至22H1，公司陶瓷纖維年產能達50萬噸，并于內蒙建設年產12萬噸產能，預計于23-24年陸續投產釋放。公司規模優勢顯著，累計擁有5萬余臺爐的專業設計經驗，從業主到設計院客戶粘性高，有望充分受益石化行業資本開支擴張。2)持續研發優化產品結構，增效降本成果顯著。公司始終重視研發投入，陸續開發出威盾模塊等多款高端產品使得產品結構不斷優化。而工藝進步也使公司成本控制能力穩步增強，2011-2021年公司噸燃料動力、人工成本(全產品口徑)累計降幅達42%、33%。3)奇耐控制權進一步提升，深度賦能值得期待。繼2015年成為公司控股股東后，2022年奇耐進一步完成對公司要約收購，持股比例提升至53%。奇耐是具有全球影響力的高性能特種纖維材料供應商，產品涵蓋耐火陶瓷纖維、低生物持久性纖維、多晶纖維、玻璃微纖維等多種基礎材料。據雙方2022年簽訂的《戰略合作備忘錄》，未來雙方合作重點包括奇耐增加對公司固定資產投資，主要集中在排氣控制、特種纖維、工業熱管理等領域，且逐步將奇耐在中國業務(玻璃微纖維資產、工業過濾材料等)整合到魯陽平臺。此外，奇耐也致力通過電池和技術解決方案支持電動汽車行業發展，產品包括硅纖維負極材料、隔熱電池薄膜、鋰電池薄膜等，未來產品業務合作拓寬同樣值得期待。

盈利預測：公司產能持續提升，憑借規模、研發及項目經驗優勢，在陶纖產品需求景氣提升背景下，龍頭地位或進一步強化，且控股股東奇耐未來的深度賦能有望開啟公司加速成長空間。我們預計公司22-24年歸母凈利6.2/8.1/9.3億(未考慮奇耐可能的業務并入)，對應當前股價PE為19/15/13倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示：成本漲幅超預期、需求不及預期、行業新增供給超預期、奇耐賦能效果不及預期、市場空間測算偏差風險、研究報告使用信息滯后或更新不及時的風險。

數據中心根據近三年發布的研報數據計算，光大證券馮孟乾研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達98.35%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利6.07億，根據現價換算的預測PE為19.83。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有3家機構給出評級，買入評級3家；過去90天內機構目標均價為34.01。根據近五年財報數據，估值分析工具顯示，魯陽節能行業內競爭力的護城河良好，盈利能力良好，營收成長性良好。財務相對健康，須關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率。該股好公司指標3.5星，好價格指標3.5星，綜合指標3.5星。(指標僅供參考，指標范圍：0~5星，最高5星)

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