出品：上市公司研究院

【資料圖】

3月3日，毛戈平化妝品股份有限公司(以下簡稱“毛戈平”)在2016年首次提交招股書后，再次更新招股書，擬登陸上海證券交易所主板。毛戈平計劃募資11.21億元，將分別用于渠道建設(shè)及品牌推廣項目、研發(fā)中心建設(shè)項目、信息系統(tǒng)升級建設(shè)項目以及形象設(shè)計培訓(xùn)機構(gòu)建設(shè)項目。

對比兩版招股書，我們發(fā)現(xiàn)毛戈平的盈利能力(銷售毛利率、銷售凈利率)雖有所提升，但公司營銷開支高昂、研發(fā)投入較低、生產(chǎn)依賴外協(xié)、供應(yīng)商集中風(fēng)險較高等問題依舊未能解決。除此之外，公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)較第一版招股書明顯延長，核心品牌MAOGEPING產(chǎn)銷率也有所下降。

高價彩妝成本或僅幾十研發(fā)費用率不足1%、銷售費用率近50%

毛戈平企業(yè)旗下?lián)碛蠱AOGEPING毛戈平與至愛終生兩大品牌，其中MAOGEPING創(chuàng)立于2000年，定位為高端品牌，是國內(nèi)最早一批由化妝師創(chuàng)立的美妝品牌之一，也是該公司的核心品牌；至愛終生創(chuàng)立于2008年，面向二、三線城市的女性消費者。

2022年，MAOGEPING品牌產(chǎn)品收入約為15.72億元，占比95.24%；至愛眾生品牌產(chǎn)品收入約為0.29億元，占比1.76%；化妝培訓(xùn)業(yè)務(wù)收入約為0.46億元，占比2.79%。從營收貢獻率角度看，MAOGEPING無疑是公司最為核心的品牌。

相比其他國貨產(chǎn)品，MAOGEPING產(chǎn)品售價高已不是國貨彩妝圈的秘密，隨便一件單品定價都不輸國際一線彩妝。或也正是如此，毛戈平擁有極高的毛利率水平，2020-2022年，公司綜合毛利率分別為81.20%、80.54%和81.17%。

(資料來源：毛戈平官方旗艦店)

其中MAOGEPING品牌毛利水平最高，2022年該品牌銷售毛利率高達84.22%，其次分別為至愛終生品牌及化妝培訓(xùn)業(yè)務(wù)，毛利率分別為71.12%、32.89%。

然而，公司的銷售凈利率卻沒有毛利率這般亮眼，2020-2022年，公司銷售凈利率分別為22.48%、22.84%及20.72%。與眾多美妝品牌一樣，毛戈平也有毛利率、凈利率差異大的問題，這主要是因為公司高昂的期間費用支出。

在品牌營銷方面，毛戈平一直奉行高舉高打的銷售策略，2020-2022年，公司銷售費用占營業(yè)收入的比例分別為42.09%、42.07%和46.74%，銷售費用率甚至超出了營銷王貝泰妮（300957）、珀萊雅（603605），幾乎是同行業(yè)銷售費用投入占比最高的企業(yè)。

與高舉高打的銷售策略形成鮮明對比的便是公司在研發(fā)方面的保守，2020-2022年，公司研發(fā)費用率分別為1.21%、0.96%、0.87%，與公司高昂的營銷支出形成鮮明對比。

重研發(fā)還是重營銷決定了公司未來的路。在研發(fā)和營銷的選擇上，華熙生物46.74%的銷售費用率和0.87%的研發(fā)費用率的財報數(shù)據(jù)已經(jīng)給了我們答案。

重營銷雖然可以迅速提升公司產(chǎn)品的銷售規(guī)模，但對研發(fā)的重視或能讓企業(yè)和品牌走得更遠。目前，市場上對于毛戈平“重營銷、輕研發(fā)”的質(zhì)疑亦是此起彼伏。

生產(chǎn)全靠外協(xié)加工戒不掉的“依賴癥”致供應(yīng)商集中風(fēng)險凸顯

2022年，國內(nèi)的彩妝市場，早已告別了“外資品牌占優(yōu)”的時代，新銳國貨彩妝品牌的崛起，開啟了彩妝新紀元，一個個國貨彩妝新品牌，憑借對用戶審美的精準判斷、高頻出新?lián)屨家曇啊⑸缃粻I銷和直播觸達等方式，踩中年輕消費者的心理訴求，在短時間內(nèi)迅速崛起。

新銳彩妝品牌快速崛起的背后，離不開國內(nèi)彩妝代工產(chǎn)業(yè)的發(fā)達。彩妝品牌的爆發(fā)性強、消費需求量大、推陳出新的速度快，對產(chǎn)品的生產(chǎn)能力及反饋速度要求很高，因此國內(nèi)外彩妝品牌基本均有采取委托代工廠的方式進行生產(chǎn)。

目前，毛戈平并未建設(shè)自身的化妝品生產(chǎn)設(shè)施，產(chǎn)品的生產(chǎn)主要通過外協(xié)加工模式進行。從公司披露的招股書也可以看出，毛戈平選擇的都是大名鼎鼎的代工廠，2022年公司前3大供應(yīng)商分別瑩特麗、上海致新生物、科絲美詩。

其中，毛戈平向瑩特麗外協(xié)定制產(chǎn)品211.5萬件、采購料體156.55噸，采購金額合計1.04億元，占比27.83%；向上海致新生物外協(xié)定制產(chǎn)品13.36萬件、采購料體64.61噸，采購金額合計0.21億元，占比6.29%；向科絲美詩外協(xié)定制產(chǎn)品174.26萬件、采購料體34.11噸，采購金額合計0.13億元，占比3.57%。

(資料來源：公司招股書)

這種輕資產(chǎn)模式下，在短期內(nèi)可以降低公司的資本投入，特別是能節(jié)省可觀的固定資本投入、研發(fā)投入等，從而提升資本回報率。然而，長期來看，該模式下企業(yè)將生產(chǎn)這一命脈掌握在眾多外部制造商手中，加大了經(jīng)營不確定性，存在一定的產(chǎn)能無法保證、質(zhì)控不過關(guān)、延遲交付產(chǎn)品至倉庫等，或均會對公司的品牌形象以及當期業(yè)績造成不利影響。

除此之外，生產(chǎn)過度依賴供應(yīng)商也使得公司供應(yīng)商集中度風(fēng)險進一步凸顯。2020-2022年度，公司向合并口徑前五名供應(yīng)商采購的金額占當期采購總金額比例分別為56.93%、56.55%和58.26%。

核心品牌MAOGEPING庫存壓力大：存貨規(guī)模大幅提升、產(chǎn)銷率下滑、存貨周轉(zhuǎn)效率下滑

據(jù)招股書數(shù)據(jù)顯示，2020-2022年，公司存貨規(guī)模分別為1.2億元、2.13億元、3.05億元，存貨規(guī)模持續(xù)飆升。

除了存貨規(guī)模之外，公司的存貨周轉(zhuǎn)效率也未見好轉(zhuǎn)。2021、2022年，毛戈平存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為215.39天、294.82天。也就是說，毛戈平生產(chǎn)出關(guān)彩妝、護膚產(chǎn)品后，直至銷售完成，所經(jīng)歷的天數(shù)約長達294.82天(2022年共365天)。

一般來說，護膚品/美妝產(chǎn)品都會有一定的保質(zhì)期，并且消費者在選擇護膚/彩妝產(chǎn)品時，產(chǎn)品生產(chǎn)日期是否新鮮往往也是關(guān)注點之一。

存貨規(guī)模和存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)持續(xù)攀升，這或說明毛戈平的產(chǎn)品銷售情況不容樂觀，公司核心品牌MAOGEPING產(chǎn)銷率也自然出現(xiàn)了下滑趨勢。

2020-2022年，MAOGEPING彩妝品牌產(chǎn)銷率分別為81.42%、70.36%、76.68%；護膚品的產(chǎn)銷率為90.28%、60.37%、60.88%。對比公司2014-2016年產(chǎn)銷率有較大幅度的下滑，特別是MAOGEPING護膚品的產(chǎn)銷率，從2020年的90.28%下降至60.37%。

因此，無論是從存貨規(guī)模、存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)還是從公司核心品牌MAOGEPING的產(chǎn)銷率來看，毛戈平的庫存壓力或都不容小覷。毛戈平此次遞交招股書，能否成功登陸上交所，仍有待進一步觀察。