出品：上市公司研究院

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鉆石恒久遠(yuǎn)，一顆永流傳。賣(mài)鉆石的I Do，卻沒(méi)能堅(jiān)持到第17個(gè)周年紀(jì)念日。

近日，鉆石珠寶品牌I Do的母公司恒信璽利實(shí)業(yè)股份有限公司(下文簡(jiǎn)稱：恒信璽利)發(fā)布公告稱，公司被北京艾貝利特服裝服飾有限公司以“無(wú)力清償債務(wù)且資產(chǎn)不足以清償全部債務(wù)為由”向法院申請(qǐng)破產(chǎn)重整。恒信璽利自1月9日起停牌進(jìn)入預(yù)重整階段，如果法院裁定受理對(duì)公司的重整申請(qǐng)，公司將存在因重整失敗而被法院宣告破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上，恒信璽利的危機(jī)并非近日方顯。早在2022年4月，I Do就屢屢傳出撤城關(guān)店、大規(guī)模裁員、供貨商討債等負(fù)面消息。最新消息顯示，I Do北京和東北地區(qū)的部分直營(yíng)門(mén)店正在被加盟商收購(gòu)接管。

頹勢(shì)同樣以數(shù)字的形式展現(xiàn)在恒信璽利的業(yè)績(jī)報(bào)表和股價(jià)之中。2022年半年報(bào)數(shù)據(jù)披露，報(bào)告期內(nèi)公司的總營(yíng)收和凈利潤(rùn)雙雙遭遇“滑鐵盧”，分別同比下降41.99%和88.62%，扣非后銷售凈利率只有可憐的1.05%。資本市場(chǎng)毫不留情，停牌前公司報(bào)價(jià)每股1.04元，市值約2.20億元，與巔峰時(shí)期的超50億元相比，已蒸發(fā)95.6%。

來(lái)源：wind

鉆石賣(mài)不動(dòng)全怪疫情？速動(dòng)比長(zhǎng)期不達(dá)標(biāo)或是元兇

大廈一夜將傾，恒信璽利歸咎于多地散發(fā)的疫情和日益激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

一方面，鉆石消費(fèi)場(chǎng)景以婚戀為主、客單價(jià)高且購(gòu)買(mǎi)頻次較低，這些特點(diǎn)都決定了恒信璽利的線下門(mén)店是營(yíng)收主力軍。2021年年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司在天貓、京東和其他線上平臺(tái)收入僅占總收入的13.81%，其余的86.18%由線下715家門(mén)店貢獻(xiàn)。疫情反復(fù)影響線下客流量，而將門(mén)店設(shè)在萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)、銀泰百貨、SKP等核心商圈中高端商場(chǎng)的恒信璽利，租金、物業(yè)和宣傳推廣成本卻沒(méi)有太多的下降空間。

另一方面，越來(lái)越多鉆石零售品牌以輕資產(chǎn)模式搶占市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)加劇之下老玩家們不得不進(jìn)一步加大營(yíng)銷投入，提高品牌認(rèn)知度。此外，培育鉆石的生產(chǎn)周期更短、價(jià)格更低、純凈度和切工可通過(guò)人工控制，自2021年起被更多消費(fèi)者接受，這一定程度上也侵蝕了天然鉆石的部分市場(chǎng)。

然而，這兩個(gè)理由卻經(jīng)不起仔細(xì)推敲。疫情不利影響和培育鉆石異軍突起，是天然鉆石行業(yè)共同面對(duì)的沖擊。與恒信璽利市場(chǎng)定位相似的迪阿股份（301177）和萊紳通靈（603900），2022年上半年?duì)I收分別下降10.13%、31.20%，凈利潤(rùn)則分別減少了20.62%和94.83%。相較之下，恒信璽利似乎還不是“最慘”的。

至于營(yíng)銷費(fèi)用高企擠壓利潤(rùn)，更是每個(gè)鉆石零售品牌的通病。據(jù)2017-2022年上半年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，迪阿股份和萊紳通靈的平均銷售費(fèi)用率雙雙超過(guò)30%。萊紳通靈銷售費(fèi)用占總營(yíng)收比例甚至一度逼近40%，凈利率不足1%。而恒信璽利的銷售費(fèi)用率相對(duì)處于低位，報(bào)告期內(nèi)均值約為28.44%。

那么為什么偏偏是恒信璽利倒在了2023年伊始？

細(xì)究公司的資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)不難發(fā)現(xiàn)，恒信璽利的真正問(wèn)題或在于對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的準(zhǔn)備不足。截至2022年6月30日，恒信璽利的流動(dòng)資產(chǎn)約為40.08億元，近80%為存貨。貨幣資金僅為4.80億元，其中還有1.22億元被質(zhì)押給了銀行。而公司流動(dòng)負(fù)債中，僅一年內(nèi)需要償還的短期借款、應(yīng)付賬款和非流動(dòng)負(fù)債便已高達(dá)6.20億元，是不受限制的貨幣資金約1.73倍。

來(lái)源：公司財(cái)報(bào)

反觀同行迪阿股份和萊紳通靈，除了貨幣資金以外，兩家公司的流動(dòng)資產(chǎn)中還常年配置可快速變現(xiàn)的結(jié)構(gòu)性存款和理財(cái)產(chǎn)品，在短期借款方面則顯得相當(dāng)謹(jǐn)慎。而恒信璽利自2019年疫情之后，速動(dòng)比率始終處于安全線以下。單靠貨幣資金緩沖周轉(zhuǎn)，一旦營(yíng)收不及預(yù)期，公司所面臨的短期償債風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)陡然增加。

曾高調(diào)接盤(pán)紅杉周大生會(huì)出手相救嗎？

受到恒信璽利破產(chǎn)風(fēng)波影響的，還有珠寶連鎖巨頭之一周大生（002867）。

1月11日，周大生發(fā)布公告稱，公司及全資子公司深圳市寶通天下供應(yīng)鏈有限公司2018年通過(guò)天津風(fēng)創(chuàng)新股權(quán)投基金合伙企業(yè)(有限合伙)(下文簡(jiǎn)稱：天津風(fēng)創(chuàng))間接持有恒信璽利16.6%的股份。據(jù)彼時(shí)公告披露，天津風(fēng)創(chuàng)接手的是紅杉中國(guó)名下所持股份，對(duì)價(jià)約為4.04億元。周大生曾一再?gòu)?qiáng)調(diào)，公司看好恒信璽利的市場(chǎng)發(fā)展前景，本次交易完成后，投資收益將對(duì)公司的整體發(fā)展產(chǎn)生積極的影響。

來(lái)源：公司公告

不過(guò)如今看來(lái)，這筆投資顯然是虧本買(mǎi)賣(mài)，自2020年開(kāi)始賬面金額不斷貶值。截至2022年6月底，周大生對(duì)恒信璽利的股權(quán)投資被記作其他權(quán)益工具投資，公允價(jià)值計(jì)量只剩3.05億元，浮虧近25%。如果預(yù)重整失敗，該投資的賬面金額將盡數(shù)歸零。反而早早清倉(cāng)退出的紅杉中國(guó)，2008年以9000萬(wàn)元投資，2018年以4.04億元實(shí)現(xiàn)約350%收益，才是隱藏的最大贏家。

作為公司的第二大股東，周大生在最新公告中并沒(méi)有釋放出要救恒信璽利于水火的信號(hào)。

從業(yè)務(wù)投資的角度來(lái)看，恒信璽利屬實(shí)算不上一個(gè)合適的標(biāo)的。

業(yè)務(wù)互補(bǔ)方面，周大生本身就有鉆石鑲嵌首飾業(yè)務(wù)，2018年對(duì)總營(yíng)收的貢獻(xiàn)曾高達(dá)65%以上，與恒信璽利的產(chǎn)品差異化并不明顯；門(mén)店體量方面，截至2022年上半年，恒信璽利只有630家門(mén)店，約為周大生門(mén)店總數(shù)的13.7%；品牌定位方面，恒信璽利的客戶群體主要是一線城市的年輕消費(fèi)者，而周大生專注三、四線及以下的市場(chǎng)。2022年前三季度數(shù)據(jù)顯示，周大生三線及以下城市終端門(mén)店占總門(mén)店數(shù)近70%。各方面都不占優(yōu)，與其斥巨資重塑恒信璽利，周大生不如專心提高自身的鉆石業(yè)務(wù)。

來(lái)源：公司官網(wǎng)

從財(cái)務(wù)投資的角度來(lái)看，周大生也自身難保。

2022年前三季度數(shù)據(jù)顯示，公司總營(yíng)收同比增長(zhǎng)38.05%，凈利潤(rùn)卻較2021年同期下降了7.60%。增收不增利的重要原因之一，是毛利率只有個(gè)位數(shù)的素金首飾業(yè)務(wù)取代了鉆石鑲嵌首飾業(yè)務(wù)，成為主要的營(yíng)收來(lái)源。報(bào)告期內(nèi)，素金首飾收入占總營(yíng)收的比例已由2020年前的不足35%增長(zhǎng)至逾78%。

與此同時(shí)，為了加速布局素金首飾，周大生開(kāi)展黃金租賃業(yè)務(wù)。即向銀行借入黃金原材料組織生產(chǎn)，當(dāng)租借到期后，再通過(guò)向上海黃金交易所購(gòu)入或以自有庫(kù)存將等質(zhì)等量的黃金實(shí)物歸還銀行，并按照一定的租借利率支付租息。截至2022年9月底，該業(yè)務(wù)形成的交易性金融負(fù)債已達(dá)到4.49億元，占公司貨幣資金超45%。短期償債能力承壓，周大生或無(wú)力為恒信璽利“買(mǎi)單”。