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海亮股份（002203）主營銅加工業(yè)務(wù)，近五年銅產(chǎn)品銷量復(fù)合增速達(dá)15.4%。其中銅管為主要產(chǎn)品，2021年銷量占銅加工業(yè)務(wù)比重達(dá)到68%。公司已成為全球銅管龍頭，我們測算2021年公司銅管國內(nèi)市占率約21%。

銅管行業(yè)：格局優(yōu)化，盈利筑底。銅管下游75%應(yīng)用于制冷行業(yè)，其中空調(diào)拉動主要需求。國內(nèi)空調(diào)產(chǎn)銷量在2019年見頂后因疫情沖擊、地產(chǎn)政策調(diào)整、行業(yè)去庫存等因素，消費(fèi)相對低迷，導(dǎo)致上游銅管行業(yè)競爭加劇，加工費(fèi)經(jīng)歷明顯下行。大中小型企業(yè)開工率差異明顯，預(yù)計行業(yè)已經(jīng)歷一輪出清，競爭格局實現(xiàn)優(yōu)化。

銅加工業(yè)務(wù)：量增+降本驅(qū)動成長。1、產(chǎn)能擴(kuò)張：公司通過自建及收購等方式持續(xù)擴(kuò)張海內(nèi)外產(chǎn)能，2025年規(guī)劃實現(xiàn)產(chǎn)銷量228萬噸，其中銅管123萬噸，2021-2025年銅材目標(biāo)產(chǎn)銷復(fù)合增速達(dá)26%。2、成本優(yōu)化：公司五代連鑄連軋精密銅管生產(chǎn)線獲中國有色金屬工業(yè)協(xié)會“國際領(lǐng)先水平”評價，可實現(xiàn)綜合成本下降700元/噸。公司當(dāng)前已推進(jìn)該智能高效制造技術(shù)的全面應(yīng)用，計劃在2024年底前分批對已建、在建、新建的銅管生產(chǎn)線進(jìn)行淘汰、改造和升級。改造完成后銅管噸成本將得到顯著優(yōu)化。

切入鋰電銅箔，開啟第二成長曲線。鋰電銅箔用于鋰電池負(fù)極集流體，測算2022-2025年全球需求復(fù)合增速約27%。公司計劃建設(shè)15萬噸銅箔產(chǎn)能，截至當(dāng)前一期一步1.25萬噸產(chǎn)能已投產(chǎn)，實現(xiàn)4.5-8微米銅箔的規(guī)模量產(chǎn)。公司已與國內(nèi)主流下游電池客戶建立業(yè)務(wù)聯(lián)系，加快推進(jìn)產(chǎn)品認(rèn)證及導(dǎo)入工作。預(yù)計隨著鋰電銅箔項目分期投產(chǎn)，2022-2024年公司鋰電銅箔實現(xiàn)收入3億元/37億元/73億元。由于近幾年鋰電銅箔產(chǎn)能增長較多，2023-2024年行業(yè)略有過剩，一定程度上加劇競爭，預(yù)計公司產(chǎn)品單位盈利能力將有所下行，公司通過以量補(bǔ)價，實現(xiàn)盈利增長。

銅價相對平穩(wěn)，對公司盈利擾動較小。公司產(chǎn)品采用銅價+加工費(fèi)定價模式，銅價劇烈波動時公司盈利或受到擾動，2023-2024年銅價或在基本面與金融面的博弈中維持高位，對公司盈利擾動較小。

預(yù)測2022-2024年公司歸母凈利潤分別為11.8億元/17.7億元/23.3億元，同比+6.3%/+50.6%/+31.2%;實現(xiàn)EPS分別為0.60元/0.90元/1.18元，對應(yīng)PE分別為19/13/10倍。給予2023年15倍估值，目標(biāo)價13.82元/股，首次覆蓋給予“買入”評級。