浙商證券（601878）股份有限公司孫建,司清蕊近期對諾禾致源進行研究并發布了研究報告《諾禾致源深度報告：自動化提毛利率，海外擴建引增長》，本報告對諾禾致源給出增持評級，當前股價為28.44元。

諾禾致源(688315)

(相關資料圖)

投資要點

諾禾致源為面向科研的基因測序服務提供商，海外拓展打開成長空間，自動化切換提升毛利率水平，隨疫情緩解以及區域拓展，收入與利潤增長可期。

測序服務行業：市場規模CAGR20.7%，規模優勢使強者恒強

基因測序服務CAGR20.7%，規模優勢使強者恒強。2021-2026年，全球基因測序行業市場規模CAGR19.1%，其中測序服務規模CAGR20.7%。基因測序服務廠商較多，規模優勢促進強者恒強。考慮測序儀器的一次性投入成本較高，我們認為測序服務的壁壘主要為規模優勢及品牌優勢。先入者的規模優勢有助于滿足多樣化的檢測需求，且經過長時間的數據積累，其在數據分析解讀的速度、準確性、穩定性上均有較大優勢，形成規模優勢與品牌壁壘。諾禾致源致力服務科研板塊，為國內科研基因測序的龍頭，全球市占率6%，并進一步進行海外拓展，規模優勢促進其強者恒強。

諾禾致源：海外拓展提升規模，自動化提升毛利率水平，收入CAGR24%

海外擴張穩步推進，打開成長天花板。2017-2021年，公司海外產能迅速拓展，帶動海外收入由1.62億元增長至6.66億元，海外科研外包率提升有望帶動公司海外收入持續增長。2019年公司產能利用率71.29%，2020H1受產能擴建以及疫情影響，利用率約54.28%，海外產能利用率仍有較大提升空間，伴隨著海外新產能的擴建，收入天花板有望持續打開。

自動化提升毛利率，2022-2024年毛利率有望維持42%左右的較高水平。2020年，公司柔性智能交付系統上線，實現從樣本提取到數據分析與交付的全流程自動化，人力成本與交付周期均大幅壓縮，2019-2021年公司人均創收分別為60/75/86萬元，快速提升；從利潤率看，隨Falcon柔性智能交付平臺的投入使用，2021年疫情影響下公司毛利率仍快速提升，尤其是建庫測序平臺服務板塊。我們認為，隨疫情后科研需求的逐步恢復以及自動化平臺的逐步搭建完善，即使在單G測序均價下滑狀態下，公司毛利率仍有望維持42%左右的較高水平。

收入CAGR24%，高于行業平均增速。受益于公司海外的穩步拓展以及自動化產線搭建帶來的規模效應，我們認為在疫情逐步緩解后公司收入有望快速增長，2021-2024年收入CAGR有望達24%，高于行業平均增速。

盈利預測與估值

基于以上假設，我們預計，公司2022-2024年收入分別為20.29/27.26/35.65億元，分別同比增長8.7%、34.3%、30.8%；2022-2024年歸母凈利潤分別為1.94/2.62/3.47億元，分別同比增長-13.77%、35.09%、32.40%，對應EPS分別為0.48、0.65、0.87元，參考可比公司并考慮公司成長性，給出2023年5.5倍PS，對應31%的空間，首次覆蓋給予“增持”評級。

風險提示

海外拓展不及預期的風險；疫情持續的風險；行業競爭格局惡化的風險。

數據中心根據近三年發布的研報數據計算，國盛證券楊芳研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達98.44%，其預測2022年度歸屬凈利潤為盈利2.04億，根據現價換算的預測PE為55.76。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有4家機構給出評級，買入評級3家，增持評級1家。根據近五年財報數據，估值分析工具顯示，諾禾致源(688315)行業內競爭力的護城河良好，盈利能力良好，營收成長性一般。財務相對健康，須關注的財務指標包括：應收賬款/利潤率。該股好公司指標3.5星，好價格指標2星，綜合指標2.5星。(指標僅供參考，指標范圍：0~5星，最高5星)

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